中国社会科学院
内容提要：近代国内公债的增信方法，主要靠建立偿债基金，确定还款来源。偿债基金提高了公债债信，担保基金形式多样，具有多种特征，最核心的是担保基金确实与否，这又直接取决于政府维护债信的愿望与能力。建立偿债基金这种增信方法，在今天仍然具有生命力；可以从全国层面上，建立一种偿债基金，当地方政府债券出现违约时，予以适当救助。
关键词：近代中国 公债 债信增信 偿债基金 借鉴启示近代
近代中国的国债及地方政府公债，不管政府是多么具有掠夺性质，不管究竟能收到多大的效果，在发行公债方面，还都是着力维护公债债信的。下面梳理近代国内公债的增信方法，主要集中在担保基金方面。
一、近代国内公债增信方法特征[①]
近代国内公债的债增信方法，重在确定还本付息的来源，即确定何种收入作为担保品——建立偿债基金，故还本付息来源又称为担保基金。其运作机理也颇为简单：政府借债，分期偿还，每年偿还债务的一部分，只要能确保每年还款数量资金即可。这实际上是以小博大，以时间换空间。充当偿债基金的，主要是各种形式的税收及其他政府收费、公用事业收入。公债基金的保管一般由专门机构办理，从北洋时期的“内国公债局”，过渡到南京国民政府时期的基金保管委员会。这些机构由社会各界，包括投资人共同参与管理。偿债基金对于债券的信用保持和金融市场的稳定都具有重要作用。其他因素如承办银行、二级市场等，都对公债信用具有重要的影响。
（一）各种形式的偿债基金
偿债基金，包括主要税种的收入，以及其他各种形式的税收，包括田赋、盐税、关税、货物税、厘金、米捐、契税等，产生现金流的公用事业，也会用公用事业的收入作为还款来源。
1.田赋。作为传统的主要税种，最早被确定为偿债基金。如清末1894年（光绪二十年）息借商款，指定以地丁、关税为担保。1898年昭信股票[②]担保基金为地丁、盐税收入。抗日战争期间的1941年-1943年，粮食缺乏，物价腾贵，南京国民政府发行粮食库券，也是用征收的粮食为担保。1919年，安徽省发行八厘短期公债，以安徽省漕粮为担保[1]。1925年，安徽发行金库证券60万元，指定从宣城等10县丁漕收入以及60县契税收入中，各拨付大洋31.8万元，作为还本付息基金。1932年3月和9月，安徽省发行两期有息金库证券，皆以田赋为担保。以最主要的税种地丁盐税关税为担保，意在取信于民。
2.货物税、关税（关余）、常关税、厘金。1915年的国内公债，指定全国未经抵押债款的常关税、张家口征收局的收入，以及山西省全省的厘金收入作为担保。1918年六厘公债，指定“五十里以外各常关收入[③]”为第二担保。1919年公债，以全国未经抵押的货物税，以及其他财政部每月筹备的专款为担保。1920年整理金融短期公债、1928年的金融长期公债，都以关余为担保基金。1920年还发行了“赈灾公债”，以各省货物税及常关税加征一成，专门用于赈灾公债。1935年发行金融公债1亿元，以新增关税为偿还基金。1926年安徽省金库证券，指定盐河、华阳等厘局的厘金收入和芜湖米捐及60县契税作为还本付息基金。
关税关余是主要的担保基金，其次则是盐税、盐余。1905年3月，直隶首发公债480万两，还款来源为直隶岁入30万两，长芦盐场税收每年50万两，直隶铜元局余利40万两。1934年，民国政府为修筑玉萍铁路发行的公债，担保基金为中央拨付江西地方盐税附捐每年193万元。1925年安徽发行盐余库券40万元，从每月盐余中提取2万元作为担保基金，如果盐余有变化，由省政府另外筹款。
3.统税、印花税、土地，甚至对外赔款返还的款项都能成为担保基金。1928年，国民政府发行卷烟税国库券，以全额卷烟统税为担保。同年发行的军需公债，以全国印花税收入为担保。1942年，中国农民银行发行土地债券，以该银行兼办土地金融处置全部资产及其放款取得的土地抵押权为担保。1924年八厘特种库券，指定以庚子赔款俄国部分之缓付款项，除已担保其他公债外的剩余款，作为偿还基金。同年发行以德国庚子赔款扣除了其他公债的担保基金后的余款为担保。1926年的奥国赔款担保二四库券，担保基金为停止赔付奥国的款项。1928年的金融短期公债3000万元，指定关税中德国退还的赔款（扣除民国十四年公债及治安债券担保）的余款为担保。1935年金融短期公债，由财政部在庚子赔款德国部分，扣除以前担保的余款，作为担保基金。
（二）一种公债指定多种担保基金
某一种基金如盐余、关余，会为多项公债担保，也有某一种公债指定多种基金担保的情况。如1927年国民政府发行的整理湖北金融公债，还本基金以湖北官钱局全部财产为第一担保，公债利息指定以湖北出产运销二五特税为第二担保。如果三年后第一担保不够偿还本金，则从第四年起，启用第二担保偿还。再如1913年安徽发行米商公债，还款基金有三：一是收回皖路公司应还省国库垫付的洋款约16万两白银；二是米捐收入10多万两；三是从募捐款内预先扣留3.75万两。1937年安徽省发行完成公路建设公债，则以省建设厅当年度营业概算原列公路设备费，作为第一基金，以后年度由逐年公路营业纯益收入中提取；将歙昱路公债的担保基金的剩余款作为第二基金；1935年公路公债的还款基金的剩余款列为第三基金。
（三）一般责任债券与专项债券指定不同的担保基金
一般责任债券与专项债券具有不同的偿债来源。如前文所述，政府发行用于弥补军政费用缺口、兴办公用事业的公债，一般指定税收为担保。对于为兴办具有现金收入的公用事业所发公债，其担保基金一般指定工程项目的现在及未来收入，不足部分还会指定税收作为担保。1935年，为了整理及扩充电报电话机无线电，南京政府发行电政公债1000万元，指定在交通部国际报费中，扣除其他的担保后，剩下的收入作为担保。1934年、1936年国民政府发行第一、二期铁路建设公债，以铁道部所属国有铁路余利为基金。第三期铁路建设公债，偿债基金为本期公债所修湘黔川桂铁路、延长陇海胶济铁路的余利，以及其他国有路线偿还原有债务后的余款。1931年安徽省为了清理安庆电灯厂的商股和债券发债，以电灯厂的收入为担保。其他类似的公债包括1941年民国三十年滇缅铁路金公债、1941年的京赣铁路建设公债和1937年广东省铁路建设公债。
也有不使用项目收入作为担保的情况，如1934年为修筑玉萍铁路发行的公债，担保基金为中央拨付江西地方盐税附捐，并没有使用道路收入作为还款来源。1931年安徽省发行歙昱路公债50万元，以安徽省米照费收入作为还本基金。1929年安徽省发行建筑工路短期公债100万元，以当年丁漕及全省通过税附加一成为担保，但该公债发行后，南京国民政府认为此基金担保不当，不予备案。
（四）货币种类与担保基金
随着政治经济形势的变化，国内公债还具有不同的货币形式，先后出现过银元、纸币与实物、黄金、美元、英镑等形式的公债。清末发行的公债，在当时银本位条件下，以库平银为标的。1938年国民政府发行金公债，募集1亿关金、1000万英镑和5000万美元，以盐余为担保，还本付息时按照债票种类分别兑付给关金券、英镑或美元。1949年发行黄金短期公债200万市两黄金，月息4厘，期限2年，本息基金，一半由国库黄金拨付，一半由美援运用委员会拨付，以黄金偿还本息。此时国民党政权崩溃在即，金圆券形同废纸，发行黄金债券许诺以黄金偿还，或许还能为债券增加几分信用。
（五）基金监督与保管
对于还款基金的保管，社会各界一直都比较重视，设有专门机构保管。1914年内国公债局建立，专门办理国内公债事务，其董事会有16名组成人员：财政部代表1人，交通部代表1名，税务处派税务司洋人代表2名，中国银行总裁、交通央行总理、中法银行经理（洋人）、包商银行经理（洋人），华商殷实银钱行号经理2人，购票最多者代表6人（其中华人最多3人）。南京国民政府时期，建立专门的基金保管委员会，制定国债基金管理委员会条例。委员会由19人组成，其中政府代表5人，上海银行业同业公会代表3人，钱业公会代表2人，上海商会代表1人，全国商会联合会代表1人，华侨代表2人，国债持票人代表5人，具有广泛的代表性，意图保障偿债基金的安全。代表的广泛性，显示了社会各界共同参与管理、监督的情形。
（六）外国机构的参与提高了债信
1914年，北洋政府财政部设立的内国公债局，其章程规定公债还本付息的款项，要交付指定的外国银行存储。可见，外国银行保管公债基金起到了增强投资者信心的重要作用。这一点，在上海市两次公债发行中表现明显。1932年，上海市发行灾区复兴公债600万元，以全市每年约60多万元码头捐为担保基金，并由英商利安洋行承销，汇丰银行代理还本付息事宜。实际上利安洋行自己承销400万元，其余200万元委托中央、中国、交通、汇丰四家银行代为发行，这200万元，购买者十分踊跃，两小时内即超额完成，售出378万余元。此后，1934年上海再次发行市政公债350万元，指定全市车牌照捐为还本付息基金，由美国新丰洋行承销，结果销售火爆，认购总数超过定额6倍多。这两种公债都选择在外商交易所——西商众业公所挂牌上市，而没有选择上海华商证券交易所[2]。两种公债在市场上的不俗表现，显示了外商在提高公债债信的强有力作用，也表明了国人对当局的不信任。
总之，选择最为可靠的收入作为还款来源，以取信于投资者，这是近代发行公债普遍采用的方法。关税、关余属于“确实”的担保，比较可靠，其他的担保则不那么稳定。除了关税、关余，其次是盐税、盐余担保，但盐税担保以外债为主，国内公债为辅[3]。其他税收的稳定性差些，田赋等各种税收则容易受到天灾、战乱的影响，不够稳定。
（一）偿债基金在公债发行中居于核心地位
政府债信主要取决于担保基金是否确实，以及基金保管是否妥当安全。对此，民国政府有着清楚的认识，“发行公债以基金为前提，……公债基金，属于关税或关余者，还本付息较有着落，其无着落者，指定基金在关税关余以外……”公债基金确实与否，可以从其市场交易价格高低表现出来。
1.偿债基金影响债券价格
根据1921年公债信用情况，有确实基金担保债券价格较高，无确实担保的价格较低。如七年短期公债和三、四年公债，百元面值价格大致保持在80元以上，七年长期公债、八年七厘公债、元年公债由于无确实担保，且偿还无定期，其价格分别在40元、20余元、10多元[4]。
2.公债整理建立在担保基金的确定之上
公债之所以需要“整理”，实际上是因为以前所指定的各种担保基金，不能履行偿还责任，只好进行“整理”。整理内容，除了减少还款本息，延长还款时间，最核心的就是重新指定可靠的还款来源。如1921年北洋政府进行内债整理，指定三项最为可靠的偿债基金：每年1400万元银元的盐余、1000万元银元的烟酒税费以及关余（拨付外债及庚子赔款及三四年公债后的余款），同时还规定了内债基金的管理事项。1932年南京国民政府内债整理，划拨860万元关税作为担保基金，代替以前的所有担保，并设立国债基金管理委员会来保管这些基金。1936年南京政府内债整理统一将关余充作偿债基金。
3.担保基金有助于遏制政府过度借债
一般，每发行一种公债，都要预先指定好还款来源，这样一方面是取信于民，另一方面，对地方政府公债来说，也才能得到中央政府的批准。中央政府试图通过这种办法来约束地方政府的过度负债行为。比如，1928年南京国民政府财政部发函称，国家各机关借款，应指定基金，由财政部办理……，省市公债，由省市政府应指定确实基金，报财政部核准，财政部如果认为正当，提交国民政府审查；如果认为不正当，可以驳回。
（二）基金管理机构起到一定的监督作用
从1932年江海关二五附税国库券基金保管委员会发布的宣言中可以看出，基金管理机构起到一定的监督作用：“本会承人民托付之重，国家赋予之权，于国家信用，人民权利，誓竭驽钝，力谋保全，数年以来，从未衍期失信。近闻中央有挪用基金之提议，市面发生变动，此议若成事实，债券何如废纸，影响所及，遍于全国，人民生死存亡均系于此。本会职责所在，于必要时，唯有尽力之所及，采取种种办法，总期国民政府之条例继续有效，更希群策群力，以匡不逮，特此宣言，诸希公鉴。”
（三）建立偿债基金并不是万能的
公债的偿债基金在一定程度上提高了债券的信用，是一种有效的增信方法，但基金担保制度是镶嵌在整个的政治、经济、社会制度之中的，其中政治、军事局势影响最大。即使指定了可靠的还款来源，在政治强势主导的局势下，仍有可能变得不可靠。由各方力量代表参与的基金保管委员会，在强大的政治势力面前，恐怕也不能发挥多大的抗衡力量；否则，就不会一再出现公债整理的局面。在缺乏中央有效约束的地方层面上，更是如此。
三、借鉴与启示
回顾历史，担保基金这种增信方法，在今天，尤其是在地方政府债券发行制度重新确立后，仍然有生命力，可以继续发挥作用。
（一）政府要重视对公债债信的维护
政府信用的特殊性和主导性，决定了维护债信是公债发行的第一要义。其特殊性表现为政府在信用体系中的双重身份，即政府是信用主体，同时又充当信用制度供给主体，这种双重身份，导致政府可以利用暴力特权，使其行为不受法律约束。在社会信用体系中，政府信用又具有主导性：“政府有信用才谈得上企业的信用和一切相关的信用制度。一个有政治控制力的政府所体现的国家信用（通过纸币、债务等形式表现出来）是经济生活中信用制度的基本前提，如果控制经济命脉的政府不讲信用，滥发纸币、债信丧失，那么覆巢之下岂有完卵？（杜恂诚，2002）。” [5]
（二）建立地方政府债券担保基金
近年一些城投债的发行，就采取了建立政府偿债基金的方式，比如08诸城企业债、08铁岭债和09潍坊债。对地方政府债券，国务院要求地方政府要将偿还政府性债务纳入预算管理，实际上已指定了国库收入作为还款来源。而对“有一定收益的公益性事业发展确需政府举借专项债务的，由地方政府通过发行专项债券融资，以对应的政府性基金或专项收入偿还。” [6]
（三）建立全国性的地方政府债券担保基金
可以尝试建立全国性的地方政府债券担保基金。地方政府发行债券，需要向中央财政或有关机构，按照所发债券募集资金的一定比例，或者每年还本付息的比例，缴纳一定的资金，这些资金汇集成全国性的地方政府债券担保基金。当某些地方政府债券出现违约时，用这笔基金予以适当救助。对地方政府债券担保基金，应当吸收社会各界力量，共同参与监督、管理。
（四）创新社会各界参与地方政府债券管理方式
地方政府发行债券，无论是在决策、发行、使用，还是偿还环节，或者全国性偿债基金的管理，除了政府内部的管理、人大的立法监督，都应当创新管理方式，积极吸收社会各界力量参与，增强社会监督的力度。
〔1〕潘国旗等著.近代中国地方公债研究：以皖川闽粤为中心的考察[M].北京：经济科学出版社，2013.
〔2〕潘国旗.近代中国地方公债研究：以江浙沪为例[M].杭州：浙江大学出版社，2009.
〔3〕刘志英.近代上海的地方公债[J].财经论丛，2005年7月.
〔4〕孙建国,贾瑞.民国时期债券信用担保初探[J].史学月刊，2013年第7期.
〔5〕杜恂诚.二十世纪二三十年代中国信用制度的演进[J].中国社会科学，2002年第4期.
〔6〕国务院关于加强地方政府性债务管理的意见.国发〔2014〕43号文.