东北财经大学
内容提要：长期以来固定资产投资都是辽宁经济增长的重要引擎，当前落实国家保增长战略的宏观背景下，辽宁保增长的关键就在于保投资，而保投资的关键则在于保资金。本文从经济理论、历史经验及辽宁经济发展特点入手，剖析了固定资产投资在实现辽宁保增长中的重要作用，并结合辽宁经济社会发展实际，挖掘、概括、归纳出保增长所需资金筹措渠道及方式，然后基于固定资产投资的项目属性进行分类，设计出一个具体的“投资项目——融资渠道”的选择方案。
关键词：保增长 固定资产投资 资金筹措渠道 项目资金配置
一、引言
美国次贷问题引发的全球金融危机对中国经济造成的外部冲击不断显现，对中国经济的持续、快速增长造成了严重威胁。此种背景下，中国政府及时出台了总额4万亿规模的经济刺激计划，力图迅速恢复经济增长，实现“保增长、扩内需、调结构”的战略目标。作为东北振兴的排头兵，辽宁省在落实国家保增长战略中肩负着重要的历史使命，继2007年辽宁省GDP突破万亿元、地方财政收入突破千亿元后，2008年，辽宁全社会固定资产投资首次突破万亿元关口，达10016亿元，比上年增长34.7%[①]。更为重要的是，辽宁在国家东北振兴战略的扶持下，产业结构得到明显优化，经济竞争力得到有效提升，这标志着辽宁经济已经摆脱历史包袱的羁绊，进入一个快速发展的轨道。因此辽宁省能够如期实现保增长的战略目标，对于国家保增长战略而言至关重要。
从辽宁经济发展的特点看，固定资产投资都是辽宁省经济增长的主要推动力量，近年来更呈现出逐步上升的趋势，并持续保持在较高的水平。据测算进入2000年以来，辽宁省固定资产投资对于经济增长的平均贡献率达到了68.2 %，而近五年来的平均贡献率更是达到了85.0%，[②]可见固定资产投资在维持辽宁省的经济增长中占有举足轻重的作用。因此在出口和消费都难以迅速有效放大的形势下，维持辽宁省固定资产投资的稳定、快速增长是实现保增长目标的必然选择。
因此我们认为，对于辽宁省而言保增长的关键在于保投资，而保投资的关键在于切实解决投资所需资金的筹措与落实。2009年省政府工作报告中就明确指出，2009年辽宁省的固定资产投资总额要完成1.3万亿，如此大规模的投资计划无疑需要充分、合理地理顺和拓展投资资金的筹措渠道，统筹安排各投资项目的筹资方式，这是实现辽宁经济迅速走出金融危机阴影并实现持续、快速增长的根本保障，在落实辽宁保增长战略中具有举足轻重的作用。
本文第二部分综述了投资与经济增长的相关理论和实证研究，为当前加大固定资产投资保增长的政策提供理论支撑；第三部分则根据辽宁省的现实情况出发，通过深入分析，挖掘、概括、归纳出辽宁省可能的资金筹措渠道及方式；第四部分将根据固定资产投资的项目属性进行分类，设计一个具体的“投资项目——融资渠道”的选择方案，以理清不同投资项目的最优融资体系。
二、固定资产投资与经济增长的理论回顾
通过政府投资拉动社会投资，进而促进经济增长，一直是扩张性财政政策得以实现的有效途径，也是我国发挥宏观调控职能的重要手段。从20世纪30年代的凯恩斯理论开始，新古典综合主义、新凯恩斯主义，以及索罗的新古典增长模型和罗默的内生增长理论，都强调了扩大投资能够促进经济增长。Kessedes(1995)的研究表明建设投资在经济发展中扮演着非常重要的角色，尤其是在发展中国家，建设投资在这些国家的整体投资中的比率甚至达到了20%。Kydland和Prescott(1982)认为投资波动是导致经济波动的主要原因。在De Long and Summers(1992)对投资需求和经济增长之间关系的研究当中，已经发现美国等国的固定资本形成(固定资产投资在GDP中所占份额)同人均GDP之间具有显著的正相关关系，并且这种相关性表示了一种从投资率到增长率之间的因果关系。
在经济理论日渐成熟的同时，国内学者开始就投资与产出的关系作了一些经验研究，发现投资和产出间存在一定非对称性。刘金全、于惠春(2002)使用VAR模型中的Granger影响关系检验来判断固定资产投资和实际产出之间的关系。他们从总量和增量两个角度出发，判断固定资产投资和实际产出之间可能存在的双向影响。在经济周期的不同阶段具有不同的体现，其特别强调在经济的收缩阶段，固定资产投资和实际GDP的波动成分之间具有双向Granger影响。因此作者们普遍认为扩大投资需求仍然是扩大内需的主要的政策方式，但需要对投资资金来源(赤字规模和国债规模等)和投资安全性等给予充分重视(刘国光，2001)。中国经济增长与宏观稳定课题组(2007)在进行金融发展与经济增长关系研究中也指出自改革开放以来，GDP与投资增长保持了较高的同步性，中国经济增长一直主要由投资拉动。
虽然理论上对于投资对经济增长的作用机理依然存在争论[③]，但投资的经济促进作用已经成为一种科学的先验判断。从历史经验看，无论是美国的罗斯福新政，还是中国使用积极财政政策对应1998年亚洲金融海啸的实践，都表明在经济危机背景下加大投资力度是迅速走出危机阴影的有效途径。从辽宁近年来经济增长的特点也可以发现，固定资产投资在维持辽宁省的经济增长中占有举足轻重的作用，因此当前加大固定资产投资维持必要的经济增长已成为政府决策的不二选择。
三、辽宁保增长所需资金的筹措渠道及方式
省政府提出1.3万亿固定资产投资计划中，政府财政性投资仅占较少部分，更多的投资所需资金需要从自筹和其他资金渠道获得，这部分比例将达到60％－80％，即大部分来自企业的自身积累和金融信贷。而自有资金与企业的利润息息相关，而在当前金融危机背景下企业的再投资意愿并不强烈。因此为了实现辽宁省保增长的既定目标，必须在充分利用现有融资渠道的基础上积极开拓其他资金筹措渠道，并发挥省各级政府在资金筹措过程中的政策示范和引导作用，引导社会资金向对辽宁经济增长贡献最大的固定资产投资领域流动。
(一)拓宽政府投资筹资渠道
政府投资一直在辽宁固定资产资金筹措渠道中占据着重要的地位。当前形势下，辽宁省固定资产投资中的政府投资可以通过省政府一般预算投入、减税、中央代发地方债和中央专项补助四个渠道筹措投资所需资金。
首先，省政府的财政投入对辽宁省经济增长发挥着重要作用。近年来，辽宁省国家投资金额逐年递增，但在所有固定资产投资资金来源中所占的比重却逐年下降，这间接说明了辽宁省财政投入在引导社会投资方面卓有成效。在保增长过程中，中央政府实施积极的财政政策，扩大政府投资力度，辽宁省要充分发挥地方财政自主预算功能，加大投入力度，将资金用于对辽宁经济增长贡献最大的行业和领域。
其次，减税是属于政府的间接投资，通过结构性减税，政府能够引导社会资金向某些行业和领域转移，有利于经济结构调整和技术升级换代。因此，辽宁省应在全面实行增值税由生产型向消费型转变的同时，努力实施出口退税政策，尽可能的增加企业利润。实行结构性减税，引导社会资金向有利于经济结构调整的行业流动。另外，提高营业税起征点、取消和停征行政事业性收费等方法都会大大减轻企业的负担。
再次，应适时发挥地方政府债券的投资转化作用。地方政府发行的公债称为地方公债，简称“地方债”，它是作为地方政府筹措财政收入的一种形式而发行的，其收入列入地方政府预算，由地方政府安排调度。地方政府债券一般用于交通、通讯、住宅、教育、医院和污水处理等地方性公共设施的建设。地方政府债券一般是以当地政府的税收能力作为还本付息的担保。在国际金融危机背景下，地方政府债券发行有利于更好地实施好积极的财政政策，增强地方安排配套资金和扩大政府投资的能力。因此，辽宁省政府应在未来税收偿债能力的范围内尽可能多地争取地方债券的发行分额，以弥补财政支出扩大和减税带来的赤字压力。
此外，积极争取中央专项补助也是地方政府筹集固定资产投资资金的主要内容。中央专项补助是指在中央与地方预算中，不包含在财政体制规定的正常支出范围内，由中央财政根据特定用途，增拨给地方财政部门的专项预算资金，积极争取专项资金已成为解决地方财政难题的重要途径。近年来，财政专项资金重点加大了城市建设、教育、医疗卫生、社会保障、生态环保和新农村建设等方面投入，为推动地方经济发展起到了积极作用。近期，中央作出了增加4万亿元投资的重大决策，作为国家深入实施东北振兴战略的重点地区，辽宁省是承接中央专项补助的重要区域。在金融危机背景下，中央专项补助将侧重于重大基础设施和国有大型企业，这正可以发挥辽宁省的比较优势。因此，辽宁除了积极争取专项补助投资新建项目外，还应以现有项目为依托，以存量吸引增量，将现有基础设施和大型企业中对于全省乃至全国经济发展具有重要意义、需要改扩建的项目筛选出来，推介给国家有关部门，争取成为中央专项补助的资助项目。
(二)引导社会资本进入固定资产投资领域
政府投资的最根本目的是为了带动引导社会资金投入到生产领域。积极引导和鼓励企业投资，动员民间闲散资金，引进国内外资金，发挥资本市场融资，是确保大规模固定资产投资的关键所在。基于辽宁省现实情况，我们将社会资本划分为金融信贷融资、企业直接融资、民间融资和外商投资四个方面。
金融信贷融资是通过正规金融机构获得的信贷，包括一般金融信贷、农村金融信贷以及政策性金融信贷。金融发展对经济增长具有显著的促进作用，在保增长过程中，辽宁省应要充分发挥金融信贷融资的基础性作用作用。从以下几方面入手充分发挥金融信贷在全省固定资产投资中的作用：一是促进国有银行以及股份制银行同省内企业签署中长期贷款协议，对于重大固定资产投资项目可以考虑组成银团贷款，从而分散风险；二是加快地方金融机构的兼并重组，扩大经营规模，以更好地吸收省内居民存款。鼓励地方商业银行在其他省份设立分枝机构，吸收其他省份的居民存款为我所用。除新建机构外，也可以通过对外参股等方式实现跨区域经营。注重发挥好地方金融机构融资的“杠杆”效应，带动其他金融机构增加在辽宁的资金投放；三是完善农村信用社的小额信贷业务，健全农业服务体系，引导农民使用农村小额信贷从事生产性投资；四是加强与国家开发银行等政策性银行的沟通，确保已启动重大项目政策性金融资金的连续性，并积极呼吁中央政府重视政策性金融在保增长过程中的重要作用，采取措施鼓励政策性金融业务的开展。
有效发挥金融信贷融资的同时，更要重视企业的直接融资，才能尽力拓宽筹资渠道及规模。现有的企业直接融资主要包括发行股票、企业债券融资和产业投资基金等方式。辽宁省政府应该为本省企业在创业板上市创造条件，鼓励具备上市资格的省内企业公开发行股票并到创业板上市。而债券融资在辽宁省固定资产投资资金来源重所占比重一直很低，以2007年为例，固定资产投资中债券融资只占总投资的0.1%，而2006年这一数值仅为0.02％。因此应鼓励具备发债资格的企业采取债券融资的方式公开发行企业债和公司债。产业投资基金发行运作可以筹集到大量资金，缓解资金短缺，促进关键产业的快速发展，实现产业结构优化。在国家深入实施东北振兴战略的背景下，辽宁省发展产业投资基金面临着难得的机遇。
此外基于当前消费倾向低，居民手中“闲钱”较为充裕的现状，应当充分民间资金，吸引其应用到投资与建设中来。本文所指民间融资是我国法律允许在政府规定的范围内的“非正规金融”。中国人民银行沈阳分行公布的《2007年辽宁省民间融资调查报告》显示：截至2007年末，辽宁省民间融资总规模约为487.94亿元，同比增长12.4%，其中，显著的特点是个人与企业的融资比例基本持平，各占50%。可见，辽宁省个人和企业对民间融资需求都十分巨大。在当前经济背景下，股市市场低迷，大量资金在居民手中持有。中央银行连续降低利率，银行储蓄对居民的吸引力下降，很多人将会寻找其他投资渠道。如果能够创新融资方式，拓展投资渠道，提供恰当的投资工具，则居民手中的资金将成为我省建设资金的一个新的来源，在保增长中发挥积极作用。2008年5月，中国银监会、中国人民银行联合下发了《关于小额贷款公司试点的指导意见》，在全国开展小额贷款公司的试点工作，这是我国金融体制改革的一项重要举措，也使民间金融正式纳入监管机构的监管之下，辽宁省应充分利用这一新的融资机遇。
外商投资一直是我国固定资产投资的重要资金来源，然而辽宁并不是一个利用外资的大省，外资在固定资产投资中所占的比重并不高，并且近年来呈下降的趋势。从以往辽宁利用外资的情况来看，外资主要流向制造业、房地产以及农业等我省支柱产业，从地区上主要投向沈阳和大连等省会城市和沿海开方城市。当前的国内国际形势为辽宁省招商引资工作提供了新的机遇。此次金融危机对南方企业的冲击较大，南方地区对外资的吸引力减弱，原本已经出现的“南资北上”趋势将会得到进一步的推动。因此辽宁省应在招商引资环境及重点产业和区域等方面加大工作力度，抓住此次金融危机给辽宁带来的利用外资的新机遇。
(三)积极发挥政府资金对民间资金的引导和调控作用
政府资金在全省固定资产投资总额中仅占较少份额，但却要起到对民间资本的引导和调控作用。因此充分发挥政府资金的投资效率，优化政府资金与民间资金的投资结构和方向，合理引导社会资金投向具有至关重要的作用。在有限的政府资金规模条件下，政府应该合理把握资金运作方式，充分发挥政府资金对民间资金的引导和调控，我们认为政府资金的使用应主要分为三种类型：
一是以政府资金投入为主，适当引入民间资本的方式，对于涉及重大基础设施建设以及公共性较强的投资领域，应充分发挥政府资金的主导作用，以政府投入为主，适当引入民间资本的方式推进这些领域的稳步发展。作为新中国工业的摇篮，辽宁省拥有众多关系国民经济命脉的战略产业和骨干企业，是我国重化工业的重要基地，也是重要的农副产品生产基地。因此针对我省的重要产业以及农村基础设施建设，要坚持政府资金投入为主，吸引民间投资和金融信贷为辅的投资模式。而与民生相关的廉租住房和保障性安居工程建设项目，由于其非市场性的特点，也需要采用政府投资为主，民间投资为辅的建设模式。
二是以政府资金引导为主，大规模吸引民间资本进入的方式，对于可以引入民间资本的重要产业领域，如支柱、先导产业，可以采用以政府资金先期投入的引导为主，藉以大规模吸引民间资本进入的方式来促进这些领域的快速发展。政府作为促进产业升级的领头人，要通过政策导向，引导民间资本向我省支柱及先导产业流动，鼓励中小企业尤其是高新技术和服务业进行直接融资。政府可以设定一定的启动资金，例如建立创业基金或创建产业园等方式，以“少投入资金、多制定政策”的方式鼓励和保护这些企业的成长，转变传统的间接融资的方式，开拓融资渠道，鼓励民间投资。
三是以政府政策引导为主，通过改善投资环境的方式，吸引民间资本进入市场主导领域。政府资金应当更多投向公共性较强的领域，而不宜进入市场主导的投资领域，否则不仅会出现对民间资本的挤出效应，还会导致政府资金的低效使用。因此在市场主导的领域，政府应当积极发挥调控职能，制定相应的政策，促进资金合理科学有效地投向带动经济发展的领域。例如于房地产市场，政府应认真分析和研究房地产市场的形势，正确引导和调控房地产走势，通过税费调节、土地投放、以及价格监管等方式引导房地产行业的健康发展。
四、辽宁“投资项目——融资渠道”的选择方案研究
辽宁省2009年计划完成固定资产投资总额高达1.3万亿，增速达到30%。顺利完成这一宏大的投资计划，除了积极拓宽现有资金筹措渠道外，还需要对不同投资项目的融资体系进行统筹安排，协调各个投资领域的资金筹措渠道。本文根据投资项目的属性对固定资产的融资渠道做了相应的划分，设计了一套“投资项目——融资渠道”的菜单选择方案。
(一)工业固定资产的融资渠道设计
2009年辽宁省政府工作报告明确提出工业固定资产投资占总投资一半左右的任务，2009年需要完成6500亿元左右的投资计划，因此工业固定资产投资是保增长的重要内容。从工业固定资产投资项目的属性来看，其融资渠道以金融市场为主，同时根据政府在引导工业固定资产投资中的作用，我们将工业固定资产投资项目分为两大类，一类是装备制造业和高新技术企业，这类企业关系到国民经济的命脉和未来工业发展，以政府财政资金的引导和扶持为辅；另一类是中小企业，这类企业是重要的市场经济主体，以积极挖掘其他筹资渠道为辅。
工业固定资产以金融市场为主融资渠道是因为金融市场在依赖传统银行贷款筹资同时，还可通过拓展资本市场来进行融资，积极鼓励和扶持业绩突出的工业企业发行长期企业债券融资或直接上市融资。基于对工业固定资产投资项目分类设计出了两种辅融资渠道：一种是财政资金引导，即通过调整进口税收优惠政策，对省内企业为开发制造国家重点发展的重大技术装备和产品而进口的部分关键配套部件和原材料，免征进口关税或实行先征后返，进口环节增值税先征后返；对关系国计民生的大型国有装备制造企业和国家重点建设工程所需的重大技术装备技术改造项目，以及对结构调整和产业升级有重大影响的高新技术企业项目，通过设立工业发展扶持基金给予引导和支持；另一种针对在金融市场融资相对比较困难的中小企业，可考虑采取其它形式拓宽企业融资渠道。如内部融资方面可采取留存利润融资、盘活存量融资、商品购销融资、预收货款融资、商业票据融资等渠道，外部融资方面可通过吸收创业投资、吸收私募基金、通过金融租赁公司筹资、通过产权交易筹资和通过民间借贷中介机构借款等渠道融资。
(二)基础设施和农业的融资渠道设计
按照辽宁省2009年固定资产投资计划，基础设施和农业投资占总投资30%左右，即计划案投资额为3300亿元。根据商业银行一般授信原则，固定资产投资项目的资本金要求不低于总投资额30%的经验比例计算，大约需要990亿元资本金；项目债务性融资(除“软贷款”)按总投资额70%的经验比例计算，大约需要2400亿元债务性融资。因此，基础设施和农业融资渠道的选择方案设计如下：
项目资本金融资方面有省财政一般预算投入筹资和“软贷款”筹资两种。根据2009年预算草案，省财政计划安排基本建设投资14.3亿元，加大对铁路、公路、城际间轻轨等交通设施，工业园区、产业聚集区基础设施，以及大型水利、农业基础设施和文化体育设施建设等支持力度。根据中央代地方政府发债的基本指导思想，辽宁省获批准发行的66亿地方政府债券中也必将有大部分用于基础设施和农业项目。“软贷款”筹资方面，要积极发挥政策性金融机构对基础设施和农业的资金支持作用，为保证项目的顺利实施，政策性金融机构对辽宁省的资金支持也是基础设施和农业重要的融资渠道。此外，其余资本金筹资，主要由企业自筹与社会投资解决。而项目债务性融资部分(除“软贷款”)筹资则主要考虑银行“硬贷款”为主，辅之以企业债或公司债的发行来筹措资金。
从目前实际情况来看，短期内财政一般预算投入在基础设施和农业项目的融资渠道选择方案中占有举足轻重的地位，是保增长最直接和最有效的筹资渠道，体现了积极财政政策相机抉择的作用机理。但是从长远来看，市场经济背景下，政府干预经济职能的逐渐淡出将会是一种长期趋势，因此在基础设施和农业融资渠道方案中，应注意引导和鼓励民间资金投入，实现经济的自主恢复。比如对于大型的基础设施项目，可以考虑BOT等目前国际上通用的模式；对于农业固定投资，可以采取多种措施促进投资结构的优化；此外，还可以利用辽宁省“五点一线沿海经济带”、沈阳经济区建设和“突破辽西北”等战略的契机引用外资拓宽筹资渠道。
(三)房地产行业的融资渠道设计
按照2009年辽宁省政府工作报告的要求，房地产投资应占固定资产总投资20%左右，即要完成2400亿元的投资计划。根据房地产项目的属性，我们将房地产项目分为两大类，一类是与民生相关的廉租住房和保障性安居工程，这类房地产项目具有公共产品的属性，融资渠道以财政资金投入为主；另一类是商品房，这类房地产项目提供的是私人产品，融资渠道按市场运行规则以企业自筹和金融机构投资为主。因此，房地产项目的融资渠道选择方案设计如下：
一方面省财政一般预算投入和中央专项补助作为与民生相关的廉租住房和保障性安居工程的主融资渠道。根据政府工作报告和2009年预算草案的有关精神，辽宁省将继续加大财政对廉租住房和城乡保障性安居工程建设支持力度，此外，辽宁省发行的地方政府债券中也有部分将用于补充与民生相关的廉租住房和保障性安居工程的资金缺口，这将是辽宁省与民生相关的廉租住房和保障性安居工程项目的主筹资渠道。同时，2009年中央财政安排保障性安居工程建设资金以及补助资金将达493亿元，比2008年增长171%，因此，积极争取中央专项补助可视为与民生相关的廉租住房和保障性安居工程的一个筹资渠道。另一方面，企业自筹和金融机构投资作为商品房项目的主融资渠道。根据商业银行对房地产行业授信标准的有关操作守则，商品房房地产开发项目自有资金的比例不低于项目总投资额的35%，其余65%的资金缺口由房地产开发贷款及信托资金解决。
从短期来看，房地产投资对经济增长具有积极作用，我们应该加大对与民生相关的廉租住房和保障性安居工程的财政投入，努力拓展商品房项目的融资渠道。但是从长期来看，我们更应对房地产项目尤其是商品房项目的融资渠道进行规范并加强监管，防范和化解房地产项目融资过程中产生的风险。
参考文献：
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